恒大终局

恒大的摘牌成为一个行业和一个时代的象征：那些人为构建的梦幻泡影无论多么光鲜亮丽、宏大叙事，终将破灭，其代价往往要由整个社会与一代人来沉重承担。

作者|吴三畏

随着一纸判令，恒大集团彻底消失在资本市场。

2025年8月25日，中国恒大集团股票正式从香港交易所退市，结束长达约16年的上市历程。

这家曾经代表中国经济狂飙突进的房地产巨头，在负债逾3000亿美元的重压之下，走完了上市企业的最后流程。

从2009年上市到2025年退市，恒大16年的资本市场旅程恰似中国房地产行业的缩影：它以惊人的速度攀上顶峰，又因无节制的扩张跌入深渊。

恒大与其创始人许家印的命运一样充满中国式的魔幻传奇，弹指一挥间，烟消云散。

残局与清算

2024年1月，香港高等法院正式对中国恒大集团发出清盘令。法院委任曾处理雷曼兄弟破产案的知名机构安迈顾问有限公司（Alvarez & Marsal）担任清盘人，肩负起厘清残局、清偿债务的重任。然而，一年半时间过去，这场备受全球关注的清算进程却显得异常缓慢且举步维艰。

清算工作面临的第一个巨大挑战，是债务规模与资产追回之间的惊人差距。根据最新披露的信息，债权人目前已申报的债务总额高达450亿美元，构筑起一个庞大的债权迷宫。

令人遗憾的是，经过清盘人多方努力，迄今仅成功收回约2.55亿美元的资产，资金回收率极低。

安迈方面虽已接管了恒大超过100家关联公司以及账面价值约35亿美元的资产，但其在向债权人提交的报告中坦承，资产的实际可变现价值远低于账面值，并对“最终能追回多少资金，甚至能否追回，都存在严重怀疑”，显然，债权人最终可能面临巨额损失。

阻碍清算进程的是一个由法律纠纷、资产冻结和复杂公司架构织就的巨大利益茧。在中国，恒大仍深陷数百起法律诉讼，大量核心资产被多地法院先后冻结或查封，控制权悬而未决。

更棘手的是，为保交楼、维稳定，许多未完工的房地产项目已被地方政府或各类投资者牵头接管，清盘人想要介入处置这些资产难上加难。

清盘人仿佛在破解一个由数千家子公司交织而成的庞大迷宫，必须逐家接管、审计和估值，才能艰难地榨取所剩无几的残余价值。

清盘人每向前一步，都需与内地多个地方政府、司法系统和监管部门进行大量沟通与协调，这注定是一场缓慢的征程。

隐匿的资产

面对资产追回的僵局，清盘人试图向公司前核心管理层追责以挽回债权人损失。

目前，香港法院正进行密集的闭门聆讯，调查的焦点集中于恒大集团创始人许家印、其妻子丁玉梅以及前首席执行官夏海钧。

清盘人指控他们在公司上市后的数年间，通过一系列复杂操作，将总额高达约60亿美元的公司资金或利益转移至其个人名下，这一路径已从单纯的资产接管，深入至对潜在不当交易和个人欺诈行为的司法究责。

在此过程中，恒大前“二号人物”夏海钧成为了重点突破对象。清盘人调查发现，夏海钧通过持有美国加州的多处豪华房产与名车，秘密转移了约2400万美元资产。其操作时机尤为引人注目：在2022年4月，即恒大首次公开承认有134亿存款被银行强制执行的危机时刻之后仅一个月，他便以630万美元在尔湾市购入一处房产。更在2024年3月，其妻子以1450万美元的天价在纽波特海滩购置海滨豪宅，此举发生在其已被解职且公司清盘之后，显得极为高调且颇具挑衅意味。

颇具讽刺的是，面对法庭质询，夏海钧竟声称自己名下“没有任何超过6400美元的资产”，其陈述与调查发现的现实形成了荒诞而巨大的反差。

与此同时，恒大创始人许家印身陷囹圄，其个人命运与公司命运一同坠入深渊。他已于2023年被中国内地警方依法采取强制措施，其后官方正式通报其因涉嫌“组织实施欺诈”等多项违法犯罪行为被立案调查。中国证监会更是对其开出天价罚单，处以4700万元人民币的罚款并宣告其终身禁入证券市场。

这位曾在2017年以450亿美元身家登顶福布斯亚洲首富的风云人物，其个人财富经历了断崖式缩水。据市场分析师估计，其目前残存的财富估值已不足10亿美元，其庞大的商业帝国和个人资产大多已在爆雷后蒸发或被冻结查封。

清盘人对高管层的追查，是一场跨越中美司法管辖区的复杂博弈。它不仅涉及对个人是否通过离岸工具隐匿资产的调查，更严峻的挑战在于如何穿透公司面纱，在法律上证实这些资产转移行为存在欺诈债权人意图或构成不正当利益输送，并最终成功将其追回。

这场针对前高管个人资产的追讨，已成为恒大债权人追回损失最为关键却也最为艰难的一役。

残骸与代价

恒大集团轰然倒塌，留下的远不止是财务报表上触目惊心的赤字与法庭卷宗里堆积如山的诉讼，更是一场波及全国的社会层面深刻创伤。其最直接、最沉重的代价由数十万普通购房家庭承担。

截至崩盘时，恒大在全国280多个城市仍遗留下高达1300个未完工的“烂尾”项目，这些项目背后，是无数家庭耗尽毕生积蓄却无法入住的家园，是他们对未来生活的期盼化为的漫长而焦灼的等待，构成了中国房地产史上最大规模的信任危机与民生痛点。

除了购房者，恒大债权链上的每一个环节都在承受着巨大的损失。大量与恒大长期合作的建筑公司、材料供应商和国内金融机构被拖入深渊，它们被拖欠的款项形成了难以解开的三角债死结，其中许多企业自身也因此面临生存危机。

与此同时，持有恒大巨额美元债券的国际投资者们同样排起长队，他们正在清盘人那里登记高达数百亿美元的债权，但内心深知，在这场可能是中国规模最大的企业清算中，获得全额偿还的希望几乎为零。

曾经引以为傲，视为创新转型标志项目的恒大汽车如今已彻底失去输血能力，挣扎求生，试图寻找买家接盘以避免最终破产的结局。

而更具象征意义的广州足球俱乐部，早已光环散尽。因无力偿还巨额债务，于2024年初就被正式取消联赛参赛资格，从昔日的亚洲霸主沦落到无赛可踢的窘境。

……

巨震余波

恒大的崩溃不仅是一个企业的失败，更暴露了中国经济长期依赖房地产的结构性风险。行业全盛时期，房地产及其相关产业约占中国GDP的三分之一，是地方政府核心收入来源。

但随着2020年“三条红线”政策出台，恒大等高杠杆企业迅速陷入流动性危机。其后，房地产行业进入长期低迷，房价普遍下跌30%以上，家庭财富缩水、消费意愿降低，开发商大规模裁员降薪，一系列连锁反应持续拖累经济复苏。

中国房地产行业正以惊人的速度洗牌。数据显示，截至2024年中期，已有超过三分之一的原上市房企被迫退市，其中绝大多数因财务恶化、面值退市或重组失败而离场。仍在资本市场留守的企业中，超过六成发布亏损预警，它们仍在为“保交楼”、债务重组和维持现金流而苦苦挣扎，真正实现稳定盈利的企业已属凤毛麟角。

与2021年的历史峰值相比，中国房地产市场的整体规模已显著收缩超过30%。这场剧烈的出清导致开发商数量大幅减少，行业正从过去“高负债、高周转、高增长”的旧模式，转向以现房销售、经营性物业和资产管理为核心的的新发展阶段。

恒大的摘牌成为一个行业和一个时代的象征：那些人为构建的梦幻泡沫无论多么光鲜亮丽、宏大叙事，终将破灭，其代价往往要由整个社会与一代人来沉重承担。