信达证券：给予老凤祥买入评级

信达证券股份有限公司蔡昕妤近期对老凤祥进行研究并发布了研究报告《2025H1点评：25Q2收入增速回正，金条占比提升影响利润，期待下半年修复》，给予老凤祥买入评级。

　　老凤祥(600612)

　　事件：公司发布25H1业绩，实现营业收入333.56亿元，同比下降16.52%；归母净利润12.20亿元，同比下降13.07%；扣非归母净利润10.53亿元，同比下降27.86%。25H1公司拟每股派发现金红利0.33元（含税），现金分红总额1.73亿元，占25H1归母净利润的14%。

　　点评：

　　25Q2在基数不低的情况下实现收入双位数增长，毛利率同比下降使得扣非归母净利仍有承压。25Q1/25Q2分别实现收入175/158亿元，同比-32%/+11%，归母净利润6.13/6.07亿元，同比-24%/+1%，扣非归母净利润6.44/4.09亿元，同比-23%/-35%。25Q2毛利率8.26%，同比-2.4pct，环比-0.8pct，我们预计毛利率下降主要受产品结构影响，低毛利的金条销售占比提升。费用端优化，25Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为1.32%/0.66%/0.03%/0.18%，分别同比-0.19/-0.39/-0.02/+0.05pct，销售、管理费用同比均下降。25Q2归母净利与扣非归母净利有1.98亿元差额，主要来自政府补助，根据公司中报，25H1非经常性损益1.67亿元，其中政府补助3.51亿元，24H1非经常性损益为-0.56亿元，其中政府补助878万元。

　　25H1公司珠宝首饰业务收入同降18%，投资金条及轻克重、设计感强的黄金首饰趋势较好。分产品，25H1笔类/珠宝首饰/黄金交易/工艺品销售分别实现收入0.83/282.02/49.49/0.20亿元，同比-22%/-18%/-10%/+38%。根据中国黄金协会数据，25H1全国黄金消费量505.21吨，同比下降3.54%，其中黄金首饰消费量199.83吨，同比下降26.00%，金条及金币消费量264.24吨，同比增长23.69%，高金价抑制黄金首饰消费，轻克重、设计感强、附加值高的首饰产品仍然受青睐，这类产品使得商家盈利情况较好。金店金条需求仍然旺盛，但利润较低。地缘冲突加剧与经济不确定性使得黄金避险保值的功能进一步凸显，民间金条和金币投资需求大幅度增长。

　　25Q2净开店9家，扭转门店净减少趋势。截至2025.6.30，公司终端门店数量共计5550家（含境外银楼18家），25Q2净增9家，其中自营银楼188家（上海自营169家、境内其他省市自营2家、香港自营12家、境外其他地区5家），连锁加盟店5362家（其中境外1家），25Q2净增均为中国境内加盟店。25H2公司拟新开门店合计194家，包含上海地区4家、境内外其他省市190家。分子品牌来看，截至2025.6.30老凤祥-藏宝金/老凤祥-凤祥喜事/老凤祥银楼门店分别为130/37/5383家，25Q2净开店中包含凤祥喜事4家、老凤祥银楼5家。

　　盈利预测与投资评级：25Q2公司在去年同期基数不低的情况下实现收入增速回正，我们预计25H2在低基数下公司有望实现较好收入、利润增长，我们预计公司25/26/27年营收分别为543/565/584亿元，同比-5%/+4%/+3%，归母净利润分别为17.28/18.26/19.25亿元，同比-11%/+6%/+6%，对应2025年8月29日收盘价PE分别为14/14/13X，维持“买入”评级。

　　风险因素：金价剧烈波动，同店表现、渠道拓展、加盟商拿货不及预期，行业竞争加剧。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有6家机构给出评级，买入评级5家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为60.64。

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